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昨日，10年期國債收益率大幅攀升、國債期貨大跌，交易所資金價格快速走高且震蕩加劇，股市開盤半小時后出現(xiàn)大幅跳水。這一切都使人聯(lián)想到上周末市場流動性的突然趨緊。

上周五，央行首次試用“63天期”逆回購投放資金，并于昨日二度嘗試該操作，但資金面緊張情緒并未明顯緩解。這是否預示，寬松多時的資金面將開始趨緊?“靜默期”后的貨幣政策可能要轉向?

先來看看這次資金面趨緊的幾個特征。第一，資金價格呈現(xiàn)“跨市場差異”，即銀行間市場回購利率總體穩(wěn)定，交易所市場資金價格劇烈波動;第二，央行的逆回購操作利率，日益成為銀行間資金的底線和標桿;第三，國債收益率與經濟走勢的內在聯(lián)系減弱，避險性有所弱化。

舉一個例子來說，今年前三季度經濟增速6.9%，相比前幾年數(shù)據(jù)，這的確是處于下降的通道中。但市場里做宏觀研究或固定收益投資的人認為，現(xiàn)在這個GDP數(shù)據(jù)比潛在水平還是高了。同時，市場還存在一種矛盾情緒，雖然實體去產能、金融去杠桿的效果已有體現(xiàn)，但這并不表明未來繼續(xù)下去的空間已不大;臨近年末，財政政策存在邊際收斂可能，貨幣政策又很難脫離財政政策獨自“寬松”，且政策對經濟的托底效用又受到其他因素掣肘等。因此，市場走勢表現(xiàn)出了對上述風險的擔憂。

為什么說貨幣政策難以明顯放松?這里還有一個細節(jié)值得推敲，上周五央行史無前例地將公開市場逆回購操作期限延長至63天，相比起已經存在的7天、14天等而言，這并不是一個“標準期限”，而延長這一數(shù)字的主要用意，在于告訴市場“央行會提供更長久的彈藥”。但人們發(fā)現(xiàn)，上周五這個時間點進行的操作，其實只是“安慰劑”，因為它并沒有覆蓋2018年元旦。直到央行昨日繼續(xù)操作，這才剛好覆蓋了跨年資金需求。然而，央行在投放數(shù)量上依舊沒有滿足市場。

沒有跨年，意味著市場的流動性預期沒有得到扭轉;但昨日的操作跨年了，為何市場不僅不買賬，反而加速下跌?這其實表明市場認為央行還是在“試探”。央行謹慎，市場能不謹慎?

歷史縱向比較可以發(fā)現(xiàn)，幾乎沒有哪個年末資金是寬松的，但受經濟、通脹等影響，國債收益率的變動卻各有千秋。所以說，單純的資金緊張，只要預期穩(wěn)定，要么是大型國有銀行“出錢”救急，要么是央行出面“補血”，問題都能解決。如果臨時性補充無法奏效，那市場可能就要期待貨幣政策更大力度的放松了。

但對于貨幣當局來說，不僅要考慮穩(wěn)定就業(yè)、保持通脹預期平穩(wěn)以及促進經濟復蘇，同時更要考慮對全局政策的把握和配合，這里面比如房地產調控可能會持續(xù)更長時間、金融機構同業(yè)去杠桿可能尚未見底、供給側結構性改革還要縱深推進等，這些都可能成為貨幣政策放松的制約因素。

短期的資金價格上行或大幅波動，都有一定的周期，央行可以憑借多種手段去熨平。但無論是貨幣政策轉為寬松或轉為緊張，它都不是獨立存在的。在每一位投資者心里，更不應隨意夸大政策趨緊的危害或政策放松的好處。